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國金策略:商品的最后一漲 股票的最后一跌

2021年05月10日 07:55
作者:艾熊峰
來源: 艾熊峰策略隨筆

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原標題:【國金策略】商品的最后一漲,股票的最后一跌

摘要
【國金策略:商品的最后一漲 股票的最后一跌】今年以來市場對商品漲價的持續性擔憂基本沒有停止過,但我們此前一直在強調商品漲價或持續到二季度甚至三季度。

  主要觀點

  一、大宗商品或處在最后一輪普漲階段

  今年以來市場對商品漲價的持續性擔憂基本沒有停止過,但我們此前一直在強調商品漲價或持續到二季度甚至三季度。4月以來,隨著鋁和銅等工業金屬不斷創歷史新高,大宗商品迎來了今年以來的第二輪上漲。正如我們此前報告強調的,今年大宗商品漲價的邏輯和去年有明顯的區別:去年主要是美元流動性寬松和供給受疫情沖擊導致的,而今年商品漲價的邏輯要從供需錯配出發,所以漲價趨勢是分化的,在需求逐步復蘇的背景下,那些供給端產能利用率較高疊加新增產能難以短時間內投放的品種漲價持續性更強,比如:銅、鋁等工業金屬等。

  今年以來大宗商品價格第二輪上漲如期而至,但很有可能這是商品的最后一次普漲。我們之所以傾向于大宗商品或處在最后一輪上漲階段,核心的原因在于后續供給端或均面臨一定的壓力,此外通脹壓力之下央行特別是美聯儲政策的邊際收縮同樣會對商品漲價趨勢造成負面沖擊。具體而言,從上市公司一季報的數據來看,非金融企業資本開支增速已經連續三個季度上行,而資本開支往往領先在建工程增速3個季度左右。與此同時,正如我們此前報告《從宏觀和微觀數據的背離看企業資本開支》提到的,這一輪資本開支擴張周期,設備購置相對廠房倉庫投資率先發力。這意味著在建工程轉為固定資產的時間在縮短,也就是說下半年部分行業或迎來新增產能的擴張。這對于部分大宗商品而言,供給端的擴張或減弱價格的上漲趨勢。比如,未來MDI、紙漿等產品價格或面臨調整壓力。

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  二、A股市場仍面臨二次探底的風險

  短期A股市場不具備持續反彈的動力,仍面臨二次探底的風險。1)首先,從基本面角度來看,目前A股進入長達2個多月的業績真空期,在當前市場業績預期普遍較高的背景下,基本面預期的邊際改善幅度相對有限;2)其次,從政策角度來看,信用趨緊疊加貨幣政策的不確定性對市場風險偏好仍有所壓制,部分高估值板塊仍面臨調整壓力,同時這也意味著邊際增量資金相對有限;3)最后,從海外市場風險角度來看,美股估值屢創新高,美股對政策和事件性沖擊的日益敏感,海外市場潛在風險仍面臨較大不確定性。

  通脹或是未來影響A股乃至全球股市的核心因素,警惕全面通脹由預期轉為現實。對比過去10年前兩次大宗商品上漲(2009-2010年,2016-2017年),真正產生系統性通脹的是2009-2010年那次,2016-2017年主要以PPI上漲為主,CPI并沒有明顯上行。其中關鍵在于農產品價格是否呈現上漲態勢。每一次大宗商品上漲階段,工業金屬等工業品往往是最敏感的,而農產品價格則相對來說差異性較大,一方面取決于居民收入特別是低收入人群的收入變化,另一方面取決于美元和天氣等因素。這一次大宗商品上漲呈現出類似2010年的工業品和農產品普漲的趨勢,我們有理由要去警惕全面系統性通脹對股票市場帶來的壓力。

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  三、市場觀點:等待風險充分釋放后的反彈

  正如前文所述,短期A股市場不具備持續反彈的動力,市場難以快速形成一致預期,仍存在二次探底風險。風險充分釋放后或迎來反彈,核心驅動因素或來自全球經濟共振復蘇。一方面國內經濟穩中向好,在剔除基數效應后企業盈利仍表現強勁,利潤和現金流改善驅動企業擴大資本開支。另一方面美國2萬億基建刺激計劃加快全球復蘇進程。盡管短期印度疫情大規模爆發對全球經濟復蘇蒙上了陰影,總體而言印度疫情蔓延至全球范圍內風險可控。

  中長期視角來看,市場仍呈現結構型行情,向上空間有限,向下調整幅度同樣有限,指數將呈現區間波動趨勢。“經濟企穩回升,流動性由松趨緊”的宏觀組合預期之下,一方面市場估值在流動性趨緊背景下存在一定壓力,另一方面上市公司業績仍有經濟回升的支撐。央行政策的核心因素仍是經濟增長和防風險的微妙平衡??傮w而言,我們貨幣政策由松趨緊的方向確定性較高,而收緊的力度多大仍有待持續觀察。從業績來看,今年A股企業業績增速明顯回升,我們預計今年非金融上市公司業績增速或達30%左右。從歷史來看,在高業績增長的背景下A股市場基本不會呈現單邊熊市的情形。

  四、行業配置:“低估值、困境反轉、中游資本品、順周期漲價、地產竣工鏈”

  低估值:銀行

  一方面低估值屬性,進可攻退可守,安全邊際高;另一方面經濟復蘇和流動性趨緊預期,受益于利率曲線陡峭化。

  困境反轉:航空、機場、酒店、旅游等

  行業最壞的階段已經過去,行業基本面拐點取決于疫情的控制,隨著疫苗的普及以及全球疫情的逐步好轉,未來國際航班和跨境游大面積恢復后,相關消費需求或迎來爆發式增長。對酒店、旅游這些高度市場化競爭的行業來說,受益于行業格局改善的龍頭企業困境反轉的速度更快、幅度更大。而對于航空、機場這些類寡頭壟斷的行業來說,更多的是以行業整體性的反轉為主。

  中游資本品:設備制造等

  受益于產業鏈資本開支擴張。在下游企業紛紛加大資本開支或明顯帶動中游設備的需求,半導體設備、光伏設備、鋰電設備、自動化設備等中游設備行業景氣或持續改善。

  順周期漲價:有色等

  繼續看好供需結構向好品種的漲價趨勢。2021年將是供給和需求同時擴張的階段,雖然全球流動性的邊際變化并沒有去年那么顯著,但今年周期品漲價的核心驅動是供需錯配進一步放大。在需求擴張的背景下,當前各國產能利用率維持高位,疊加過去幾年資本開支不足,短時間內產能擴張不足,部分品種供給無法滿足需求變化。

  地產竣工鏈:家具、消費建材等

  中國房地產韌性十足,疫情沖擊后地產將加速竣工。美國房地產市場在后疫情時代表現火熱,新屋和成屋銷售均持續恢復。中美地產竣工鏈條的高景氣將對家具和消費建材等行業業績形成較強支撐。

  重要事件前瞻

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  風險提示:經濟復蘇不及預期、宏觀流動性收縮風險、拜登加稅等政策超市場預期

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(文章來源:艾熊峰策略隨筆)

(責任編輯:DF358)

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